Comment investir envers et contre les banques centrales

Publié le 17/06/2022 à 13:10

Comment investir envers et contre les banques centrales

Publié le 17/06/2022 à 13:10

Un atterrissage en douceur est encore possible. (Photo: 123RF)

Les perspectives à long terme sont relativement prometteuses pour les actions, mais les incertitudes règnent à court terme, les banques centrales s’attelant à l’inflation en relevant les taux d’intérêt.

Stu Kedwell, cogestionnaire du Fonds d’actions canadiennes PH&N, série F (coté Or, 4 étoiles, 2,4 milliards de dollars d’actifs sous gestion, aussi disponible dans une série D) dit que ces mesures pourraient faire basculer les économies dans une récession.   

«Les niveaux changeants de la liquidité et l’impact que cela exerce sur les conditions financières pourraient contraindre certains autres investisseurs à prendre des décisions à plus court terme, ce qui affecterait les prix, ou alors les compagnies peuvent avoir un levier financier plus important qu’elles le devraient autrement», dit Stu Kedwell, vice-président principal et gestionnaire de portefeuille principal, co-chef des Actions nord-américaines chez RBC Gestion mondiale d’actifs à Toronto (RBC GMA). «Chaque fois que vous traversez une période où les banques centrales retirent des liquidités, cela peut être problématique pour certains investisseurs. Ce n’est pas problématique pour nous, car nous n’avons pas recours au levier financier et notre horizon temporel est plus lointain. Mais cela peut créer beaucoup de volatilité.»

Ne sous-estimez pas l’impact du conflit entre l’Ukraine et la Russie

Stu Kedwell, qui a 26 ans d’expérience dans l’industrie et s’est joint à RBC GMA en 2002, reconnaît que, bien que le conflit entre l’Ukraine et la Russie soit une crise humanitaire, l’impact sur les chaînes d’approvisionnement et la réaction sur les marchés des marchandises est en partie actualisé. «À ce stade, alors que nous aimerions tous voir une résolution à la guerre en Ukraine, je me concentre sur le retrait de la liquidité par les banques centrales.»

Cependant, ajoute Stu Kedwell, même ces mouvements sont actualisés dans une certaine mesure. «Lorsque les courbes de rendement ont évolué comme elles l’ont fait, le marché essaie d’anticiper l’avenir. Une bonne partie du resserrement que nous verrons a déjà été intégrée au rendement pour les 12 prochains mois.»

Le marché tient partiellement compte d’une récession

Une autre préoccupation est l’impact sur les bénéfices, remarque Stu Kedwell. «Il y a probablement 50% de chances qu’une récession soit intégrée par le marché boursier. Il y a donc deux choses que nous devons prendre en compte: premièrement, quelles seront les valorisations une fois que les taux d’intérêt auront eu leur effet. Le multiple du S&P 500 s’est rétabli à 17 fois les bénéfices. Tout comme la plupart des mouvements des taux d’intérêt sont probablement reflétés, le mouvement de valorisation a lui aussi eu lieu dans une certaine mesure. La deuxième question sera la suivante : à quels niveaux de bénéfices appliquons-nous ces niveaux de valorisation? Et c’est là que notre approche reposant sur des scénarios est vraiment importante. Parce que pour une entreprise ou un marché, nous pouvons nous demander de quoi ça a l’air en période de récession et dans quelle mesure ces bénéfices sont inférieurs aux attentes actuelles. Quel sera le multiple appliqué à ces bénéfices? Ensuite, nous pouvons construire un portefeuille d’une manière qui offre autant d’options avantageuses que possible, quel que soit l’environnement en bout de course.»

Stu Kedwell fait partie d’une équipe de quatre personnes qui comprend Doug Raymond, vice-président principal et gestionnaire de portefeuille principal, co-chef des actions nord-américaines, Sarah Neilson, vice-présidente gestionnaire de portefeuille principale et Irene Fernando, vice-présidente et gestionnaire de portefeuille principale. S’appuyant sur une approche axée sur la valeur qui mesure les actions selon toute une gamme de scénarios, Kedwell et Raymond supervisent le portefeuille depuis la création du fonds en décembre 2009. Depuis le début de l’année (27 mai), le Fonds de valeur d’actions canadiennes PH&N a généré un rendement de 2,5%, comparativement à -1,00% pour la catégorie Actions canadiennes. Sur les périodes de 5 ans et de 10 ans, le fonds a généré des rendements annualisés respectifs de 9,18% et 9,94%. En revanche, la catégorie a enregistré un rendement annualisé de 7,53% et de 8,55% pour les mêmes périodes.

«Bien qu’il y ait toujours des problèmes lorsque les coûts de refinancement augmentent, notre attention est principalement tournée vers les bénéfices», réitère Stu Kedwell, ajoutant que les prévisions de croissance des bénéfices pour 2023 sont de 5 à 6% aux États-Unis et les mêmes au Canada. «Cela reflète probablement un certain atterrissage en douceur de l’économie. Il pourrait y avoir un risque pour les bénéfices, si l’économie ralentissait davantage.»

Un atterrissage en douceur est encore possible

Stu Kedwell indique que s’il y a un «atterrissage en douceur», le creux du marché sera atteint plus tôt. «En cas de récession, qui pourrait se produire dans les six à 12 prochains mois, cela pourrait être plus tard en 2022. Il y a une certaine saisonnalité sur le marché, car celui-ci se redresse souvent un peu en été et connaît une période plus difficile à l’automne» explique Stu Kedwell, qui soutient que l’inflation a probablement atteint un sommet et pourrait se stabiliser d’ici la fin de l’année.

Compte tenu de la correction du marché à la fin d’avril, Stu Kedwell et son équipe ont profité d’une baisse des prix pour employer une partie des niveaux de trésorerie de 2% du fonds sur les avoirs existants et nouveaux. «Si l’on compte 11 secteurs dans l’indice S&P/TSX, les seuls qui se négocient avec des valorisations supérieures à leurs niveaux historiques sont les produits de base, les communications, les valeurs industrielles et les services publics. Ils sont très défensifs. Mais le reste du marché se négocie conformément ou en dessous de sa valorisation historique. Même si les liquidités sont de 2%, cela n’a pas freiné la performance du fonds. L’essentiel est que l’on puisse trouver des titres qui se négocient à des valorisations inférieures à la moyenne.»

Miser sur les titres de valeur

À la marge, les gestionnaires ont réduit certaines entreprises de services publics et de biens de consommation de base qui ont vu leurs prix augmenter, et redéployé le produit dans plusieurs entreprises. Par exemple, ils aiment bien Onex Corp. (ONEX), et Power Corp. (POW), qui se négocient tous deux à un rabais par rapport à leur valeur liquidative. «Nous avons également redéployé un peu de capital dans les banques», explique Stu Kedwell, notant que quatre des 10 premières participations sont des banques canadiennes.

D’un point de vue sectoriel, les services financiers représentent la pondération la plus importante avec 32,5% du portefeuille, suivis par l’énergie avec 19,1%, les valeurs industrielles avec 11,9% et les matériaux de base avec 9,5%.

Lorsqu’ils bâtissent un portefeuille, les gestionnaires appliquent différents attributs à différents secteurs. «Dans les secteurs de l’énergie et des matériaux de base, il s’agit de trouver des fournisseurs à faible coût, dotés d’équipes de direction solides et de bilans raisonnables afin que l’entreprise puisse résister aux hauts et aux bas du secteur des matières premières, explique Stu Kedwell. Dans le domaine des services financiers, il s’agit de trouver de solides rendements des capitaux propres et des rendements du capital. Non pas que ce ne soit pas le cas dans le domaine des matériaux de base où l’on a tendance à absorber une tonne de capital et à l’accumuler pendant un certain temps. Mais le prix des matières premières finit par être un facteur important des rendements. Il faut examiner le bilan et la structure des coûts décaissés.»

Forte conviction, forte concentration

À la tête d’un portefeuille de 83 noms, dont les 10 premiers représentent près de 40% du fonds, les gestionnaires mentionnent Les Aliments Maple Leaf Inc. (MFI), un important fournisseur canadien de viande et de produits de protéines. «Ils ont bâti leur entreprise de façon responsable en mettant fortement l’accent sur la rentabilité et la gestion de leur empreinte environnementale», explique Sarah Neilson, qui s’est jointe à RBCGAM en 2004, après quatre ans en tant qu’ingénieure dans l’industrie automobile. «C’est une entreprise carboneutre dont la vision est d’être l’entreprise de produits de protéines la plus durable au monde.»

La société, qui a enregistré un chiffre d’affaires de 4,5 milliards $ en 2021, «a réalisé des investissements stratégiques importants au cours des dernières années pour atteindre l’objectif de l’amélioration de sa marge de profits, a déclaré Sarah Neilson. Mais le marché est en phase d’observation. Nous avons traversé un environnement très difficile, car Les Aliments Maple Leaf est une entreprise à forte intensité de main-d’œuvre qui a connu des problèmes liés à la COVID, des pressions inflationnistes et des difficultés de chaîne d’approvisionnement. Mais la direction se concentre de plus en plus sur l’amélioration de la marge du BAIIDA (bénéfice avant intérêts, impôts, dépréciation et amortissements) de plus de 2% en 2023. Ils cherchent à augmenter les ventes de certains de leurs produits à marge plus élevée, comme ceux qui n’ont pas nécessité d’antibiotiques et qui représentent une part croissante du marché.» Les actions de Maple Leaf se négocient à environ 28 $, pour un ratio valeur d’entreprise/BAIIDA de 7,5. Les actions versent un rendement en dividendes de 2,85%. Les gestionnaires estiment qu’il pourrait y avoir une hausse d’environ 30% au cours des deux prochaines années, grâce à l’amélioration des bénéfices et de la valorisation.

Un autre favori est Altagas Ltd. (ALA), une entreprise d’infrastructure énergétique établie à Calgary qui exploite un réseau de distribution de gaz naturel aux États-Unis et une entreprise d’énergie intermédiaire dans l’Ouest canadien. «Nous y avons investi en 2018 lorsque les choses allaient mal pour l’entreprise et que le marché le reflétait vraiment, explique Sarah Neilson. À l’époque, la société avait conclu une importante acquisition de services publics qui grevait l’entreprise en raison d’un endettement et d’exigences de financement élevées qui, selon le marché, entraveraient sa capacité de distribution de dividendes et nécessiteraient peut-être un besoin massif de capitaux propres. Le cours de l’action a été sévèrement puni et a plongé jusqu’à pratiquement une quinzaine de dollars au moment où nous avons investi dans cette action, à la fin de 2018.»

Pourtant, malgré le pessimisme du marché, Sarah Neilson avait foi en l’entreprise. «Nous avions anticipé qu’un changement de direction et un rajustement du dividende permettraient d’améliorer sa position, à la fois financièrement et sur le marché.» En effet, une nouvelle équipe de direction est en place, et en mettant l’accent sur l’allocation du capital, elle a réduit la dette de l’entreprise. «À travers toute cette période, la valeur augmentait pour les actionnaires.» Aujourd’hui, le cours de l’action a doublé pour atteindre 30 $.

À l’avenir, Sarah Neilson et son équipe estiment que la croissance de la base tarifaire des activités de services publics d’Altagas pourrait être d’environ 8 à 10%, tandis que les activités intermédiaires bénéficieront de l’augmentation de la production de gaz naturel, à mesure que l’industrie développera sa capacité de gaz naturel liquéfié. «En plus d’une croissance régulière des bénéfices et d’une croissance des dividendes de 5 à 7%, il pourrait y avoir une réévaluation à la hausse à partir de là, ce qui devrait se traduire par une augmentation du cours de l’action.»

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